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INTRODUÇÃO

O analista de investimentos(1), assim como outros profissionais ligados à prestação de serviços, possui diversas habilidades voltadas para o uso e a produção de informações, com o objetivo principal de fazer recomendações acerca de uma empresa ou setor avaliado. Como sua principal atividade busca identificar boas oportunidades de investimento, o analista trabalha como um intermediário de informações, conciliando os interesses dos ofertantes e dos tomadores de recursos. Embora seja um trabalho cooperativo, que depende de uma rede de relações pessoais e institucionais, a análise é, geralmente, realizada de forma individual.

O analista de investimentos insere-se num contexto de mudanças, principalmente porque o mercado de capitais no Brasil tem alterado seu perfil nas últimas décadas. A diminuição do ambiente especulativo e o ingresso de investimentos estrangeiros no país exigiram melhor estrutura do setor e a necessidade de mais profissionalismo na análise de investimentos.

No contexto do mercado de capitais, o ambiente de informações é complexo e dinâmico. A informação desempenha papel fundamental para orientar as decisões e ações dos analistas. O mercado é reflexo das expectativas dos investidores. Os recursos são aplicados naquelas ações de empresas que indicam desempenho futuro satisfatório, ou seja, tenham possibilidade de gerar ganhos de capital ou de dividendos para seus investidores. Para prever o desempenho das empresas, os analistas adquirem informações, fazem projeções e inferências para desenhar tendências futuras. Entretanto, há fatores limitadores na análise, como disponibilidade, atualidade, formato e integridade das informações. Embora devesse ser esta a regra básica de um mercado desenvolvido e eficiente, nem todos os analistas têm acesso às mesmas informações, ao mesmo tempo, da mesma maneira. Além disso, há diferentes interpretações individuais para as mesmas informações, produzindo resultados diferentes, como se detalha a seguir.

O trabalho clássico de Fama (1970) ilustra muito bem a dificuldade de determinar um bom investimento baseado no que ele chama de três formas de eficiência do mercado de capitais: fraca, semiforte e forte. Na forma fraca, nenhum investidor obterá ganhos excessivos baseado em informações do passado sobre preços e regras conhecidas do mercado. Na forma semiforte, não há lucro extraordinário baseado na informação pública disponível, como demonstrações financeiras divulgadas pela empresa e dados históricos dos preços. A forma forte é, por definição, o mercado eficiente. Ou seja, ninguém pode ter retorno excessivo com base em toda a informação relevante, pública ou privada, pois ela é imediatamente incorporada ao valor do investimento, isso é, a informação é precificada.

Qual seria a forma do mercado? Sundali e Atkins (1994) identificaram que especialistas em análise de investimentos têm desempenho superior às médias do mercado. E outros estudos verificaram que insiders (quem obtêm informação privilegiada) obtiveram retornos anormais em operações no mercado de capitais (Dervin, 1992; Finnerty, 1976; Seyhun, 1986).

Existem algumas evidências de que o mercado norte-americano ainda não atingiu a forma semiforte. Bernard e Thomas (1990) comprovaram que o mercado não reage imediatamente aos anúncios de lucros das empresas. Outros trabalhos, ao contrário dos resultados obtidos por Sundali e Atkins, mostram que especialistas e investidores profissionais têm obtido desempenho inferior aos índices de mercado (Berkowitz et al., 1988; Brinson et al., 1986; Staël Von Holstein, 1972; Yates et al., 1991). Para o mercado brasileiro poucas pesquisas foram realizadas.

Os estudos mencionados mostram a importância do trabalho de análise de investimentos, mas o enfoque é sempre nos resultados alcançados. Não é evidenciado o processo pelo qual o analista adquire e interpreta informações para identificar um bom investimento antes do mercado. Ou seja, pode-se deslocar o eixo de análise das definições de Fama para o uso das informações disponíveis. Há, portanto, a necessidade de investigação para conhecer esse processo.

O objetivo deste trabalho é mapear o processo de uso da informação por analistas de investimentos para a precificação de ativos. Para isso, foram identificadas várias questões que são recorrentes para esses profissionais: Como são identificadas as empresas a serem analisadas? Quais as informações e fontes mais importantes e a freqüência de acesso a essas informações? Como é o processo entre a aquisição da informação e sua utilização? Como o analista decide quando tem informações suficientes para realizar seu trabalho? Como ele constrói a sua opinião a partir das informações analisadas? As atividades de análise seguem um padrão ou são diversificadas? Para responder a essas questões, foi realizado um estudo experimental de campo que acompanhou a atividade de analistas de investimentos sob a ótica do uso da informação.

Vários profissionais podem fazer uso dos resultados desta pesquisa, em termos de mapeamento de padrões do trabalho observado e de análise do limite desses padrões, como um marco no relacionamento e na estrutura de avaliação. Dentre eles, destacam-se profissionais com atividades no mercado de capitais, atuando no processo de compra e venda de ações; os profissionais que avaliam empresas, com ações negociadas em bolsa ou não; e os profissionais vinculados a projetos de investimento e decisão de alocação de capitais internos nas empresas.

O presente trabalho é apresentado da seguinte forma: a segunda seção descreve a metodologia da pesquisa realizada; na terceira seção são apresentados os resultados da primeira fase do estudo: o mapeamento do processo de análise; a quarta seção apresenta os resultados da segunda fase, que investiga o uso da informação por analistas durante a avaliação de uma empresa; a quinta seção comenta a aplicação dos resultados e faz considerações sobre a contribuição do estudo para o trabalho do analista de investimentos. Finalmente, as conclusões tratam das limitações da pesquisa e recomendações para a capacitação dos novos analistas de investimento.

DESCRIÇÃO DA PESQUISA COM ANALISTAS DE INVESTIMENTOS

Fases da Pesquisa

Esta pesquisa é caracterizada como um estudo de campo de natureza qualitativa e foi realizada em duas fases distintas. A primeira foi um estudo exploratório das atividades dos analistas de investimento. A segunda consistiu na realização de um estudo quase-experimental (denominado "experimento") que representa o processo de análise de uma empresa.

O objetivo